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拼多多下半场的新命题

理性客观看待拼多多一直是业内的一大“难题”,在11月20日发布Q3财报之后,当晚股价下跌22.89%,这成为“拼多多亏损导致资本信心不足”的话题点。单季度经营性亏损高达28亿元,是去年同期的2倍多,同期市场费用支出为69亿元,亦是去年同期的2.2倍,联系到拼多多对用户持续的补贴行为,似乎可以得到“强补贴导致亏损,再引发信心危机的股价下跌”这一结论。

但情况真是如此吗?或者,在表面数据之下,拼多多当今又处于一个何等的真实情况呢?这都是本文所要重点探讨的。

年度GMV将过万亿:拼多多的下半场看什么?

在2019年Q2财报分析中,我们找出了佣金收入与总GMV之间的关联性,见下图

在2019年Q3,连续12个月总GMV为8402亿元,连续12月的佣金总收入为28.1亿元,该比值为299,仍然在此区间内,属于正常水平。

在2019年Q3,我们可以设置此函数

Y=299*X

其中Y为当期GMV,X为佣金收入。

用此公式推导,2019年Q3收入为2392亿元,前3个季度总GMV则为6600亿元。

考虑到Q4季度有双十一、年货节等促销大季,也是电商业一年的最旺季,在此公式推导下,拼多多全年GMV大概率是要突破万亿大关的,这也是最快迈进万亿GMV的零售企业。

那么,在接下来看待拼多多又要从何入手呢?

其一,货币化率

2019年Q3,拼多多2392亿元的GMV,产生75亿元收入,货币化率为3.1%,这是一个比较低的数值(2019财年,淘宝和天猫产生57000亿元GMV,核心零售共产生2075亿元收入,货币化率为3.6%)。

究其原因,大致为:

1.为鼓励商家,拼多多对佣金采取了补贴行为(仅为支付通道费用的0.6%),这很大程度上降低了商家在拼多多开店的负担,刺激了SKU的供给端;

2.在发展初期,拼多多采取了社交电商的新思路,微信成为拼多多的一大用户来源,但由于初期相当比例用户行为多在微信小程序中,App端用户流量的价值受到影响,限制了App的广告收入的成长性,这也是近几个季度以来,拼多多开始将App作为营销终端导向的原因,尤其开发了天天果园等互动游戏,对提振收入有极大帮助;

在以上因素的制约下,使得拼多多虽然在GMV增速上取得了不错成绩,但总营收是被压制的,在接下来拼多多需要找到新的营收增长点。

截至2019年Q3的12个月,拼多多共完成226亿元的线上市场收入(即为线上广告收入),与8402亿元的总GMV的比值为2.7%,这已经接近行业水平(阿里核心零售在2019财年,此部分数据为2.8%),这意味着拼多多在接下来要寻找新的营收增长点。

从618到双十一,拼多多进行了“高补贴”+“强市场费用”的市场营销手段,不仅延续了在一线卫视节目进行大规模市场投入的手段,且在补贴行为上,开始将iPhone和戴森等中产及以上用户使用产品作为补贴对象。

其意图不仅在于通过电视和网络等主流传播渠道,影响受众对拼多多平台的品牌感(也可称之为拼多多自身的品牌升级),更为重要的是,通过补贴将用户进行分层,提高中高端用户对平台品质的认可度。

以上手段,分别在认知和认可两个层面做文章。

平台升级之后,拼多多一方面可借平台品牌升级提高其品牌广告权重,也即,提高单位广告售价,而另一方面,也可在用户行为升级之后,吸引更多品牌商家入驻,不排除今后对头部旗舰店商家收取超出现今0.6%这一数字的佣金。

从货币化角度看,拼多多现在仍有较大的成长空间,以App端的收入成长为例,如今4.3亿的MAU(月度活跃用户)是个极大的盘子,通过游戏、果园以及有奖签到等形式提高用户活跃之后,流量价值也将会在接下来得到极大的体现。

其二,用户成长问题

在2019年Q4,微信推出新政,禁止分享砍价外链,业内认为这对拼多多将会是一场“利空”。

从表面看,拼多多或将因此减少一大用户源,但事实呢?

自IPO之前,拼多多便加大了市场费用投放,在看待拼多多用户管理问题时,我们更倾向于从MAU和年度购买用户这两个指标入手,若比值有所提高,则说明拼多多平台改造运营方向是正确的,有效提高了平台黏性。

我们整理了四个季度以来的相关数据,见下图

四个季度周期以来,拼多多以上比值由0.64增长点0.80,平台黏性得到较大的提升,这也证明此前拼多多在用户管理方面的思路是基本正确的。

微信新政之后,拼多多在微信中由此前的链接转发改为口令引导,这或许会一定程度上影响获客效率,但我们仍然不能忽略这一事实:在庞大的市场费用开支,以及在近几个季度以来App端运营思路的调整,平台已经具有一定自我成长性。

如何看待拼多多的亏损问题

2019年Q3拼多多单季度运营亏损为28亿元,这也是此次财报一大争议点:究竟拼多多是否真的具备盈利能力以及真正的盈利周期表会是何时?

由于当期市场费用高达69亿元,因此,也可以将此问题延伸为:市场费用的高企是否真的影响了拼多多的基本面。

在前文中,我们对市场费用的价值已经做了较为详细的阐述,在此不做赘述,总而言之,从平台运营以及用户管理等多方需求,如今高投入的市场费用是有道理的,在短期内也会继续坚持。

截至2019年Q3,拼多多现金、现金等价物以及限制性现金共计344亿元,当期经营活动产生现金26亿元,投资活动流出162亿元(根据资产负债表,只要用在了短期投资上),由于当期发行了10亿美金的可转债,融资活动产生现金70亿元。

见下图

拼多多2019年Q3现金流量表

从现金流角度看,虽然市场费用支出庞大,但在并未影响运营的稳定性,主要原因为:

1.随着GMV的持续走高,拼多多成为商家对冲外部环境风险的重要销售渠道,典型代表为商家押金由上季度58亿元,增加到Q3的67亿元,为拼多多贡献了稳定现金流,尤其是成功吸引到褚橙,对接下来吸引优质品牌有一定的示范价值;

2.拼多多股权结构中,黄峥持股46.8%,腾讯为17%,这意味着,拼多多尚有通过可转债、定增等手段进行融资的空间和能力,在今年Q3,以0利息发行了10亿美金可转债,也是价值得到资本市场认可的表现,由于黄峥仍为绝对大股东,股份仍有较大的稀释空间,此融资方式在此后也会被经常采用。

判断一家公司的价值,盈利性固然重要,但现金流的稳定性亦不可忽视,在当前,拼多多仍然是一家可正常产生经营性现金流的企业,与此同时,在资产负债表中,固定资产并未增加,在发展战略上,仍然采取了较为克制的“轻运营”思路,这也就是说,此后拼多多若步入正轨,在损益表上,不必承担过多的折旧成本,若市场费用允许削减,也会立即扭亏。

Q3财报之后,虽然股价大跌22.89%,但较之年初拼多多股价仍然上涨了40%,虽有大波动,但市值基本面仍然处于较好时期。

至于时间表,我们认为中期内仍然市场费用的开支仍然有合理性,具体时间仍要观察。

若2019年拼多多果真进入了万亿GMV阶段,那么其对零售市场的影响力也将会不断加码,届时,我们将重点看待商家运营等新指标,这也是拼多多平台升级的关键看点和希望。

我们仍会对拼多多保持动态的观察和学习。

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